PLAN DE ESTABILIZACIÓN 2022

Resumen Ejecutivo

Desde hace aproximadamente una década Argentina vive un proceso de aceleración inflacionaria donde se observa claramente una tendencia creciente de largo plazo en la tasa inflacionaria.

En base a los datos podemos establecer una serie de regularidades empíricas. En primer lugar, vemos que los períodos de crecimiento económico convivieron tanto con períodos de inflación baja y estable como con períodos de aceleración. Las recesiones económicas, por su parte, en los casos en que fueron inducidas por factores externos (crisis del 2008 y pandemia) estuvieron acompañadas por una desaceleración de la inflación. Por el lado de las reservas y la emisión monetaria, resulta importante destacar que el único período donde convivieron crecimiento con inflación baja y estable fue aquel donde se fortalece la acumulación de reservas y se reduce la asistencia monetaria al Tesoro. Consideramos que el tercer factor de importancia para el proceso inflacionario es la concentración oligopólica de la economía. Desde nuestra visión, la concentración de mercado no explica el impulso inicial, sino que actúa como un mecanismo de transmisión de los factores previamente analizados, por lo tanto garantiza que el nivel de precios sea elevado.

Para desarrollar un plan de estabilización es necesario proyectar un escenario deseado a mediano plazo. Para lograr un proceso de crecimiento con acumulación de reservas debe lograrse el cumplimiento de dos condiciones: 1) La unificación del mercado cambiario y establecer un tipo de cambio real multilateral compatible con el superávit de la balanza comercial a precios de commodities históricamente normales. Para ellos, la estrategia adecuada a largo plazo es llevar a una confluencia de los equilibrios en niveles intermedios entre el dólar oficial y paralelo. Esto se logra, reduciendo la relación entre la Base Monetaria Ampliada y las Reservas Internacionales.

Respecto de la concentración y la exposición a shocks externos se propone, en el mediano plazo: a) reducción del impacto de la concentración en la aceleración mediante aperturas selectivas y desarrollo de proveedores locales competitivos; y b) retenciones móviles que permitan estabilidad en los precios internos y rentabilidad adecuada en los sectores exportadores.

A corto plazo resulta esencial implementar un set de política que permita desplazarnos hacia el escenario deseado a mediano plazo. En ese sentido, es menester controlar la actual sangría de reservas, disminuir el ritmo de emisión monetaria y efectuar acuerdos de precios que permitan establecer los precios relativos acorde a los costos. Para ello se plantea:

a) Diseñar una regla monetaria donde se establezca una tasa de interés real positiva pero por debajo de la tasa de crecimiento, es decir: Tasa de crecimiento > tasa de interés > tasa de inflación. Esta medida por un lado generará un incentivo a la liquidación de exportaciones y análogamente un desincentivo al adelantamiento de las importaciones (debido al rendimiento superior de la tasa de interés respecto al crecimiento del dólar oficial), pero no erosiona la sostenibilidad de la deuda ni el crecimiento económico;

b) Frenar la sangría de reservas, por lo que se debe dejar de subsidiar al turismo, al ahorro y al desendeudamiento de empresas con los dólares aportados por el sector exportador. El mecanismo para lograr esto es el desdoblamiento formal del mercado cambiario oficial, coexistiendo un mercado libre de cambios para ahorro, turismo y operaciones financieras (cuyo precio se fijará libremente entre la oferta y la demanda como ocurre actualmente en los mercados paralelos) con un mercado comercial de cambios donde únicamente estarán autorizados a operar los exportadores e importadores, cuyo saldo remanente absorberá el Banco Central, incrementando sustancialmente la acumulación de reservas;

c) La sustentabilidad de este esquema depende de la posibilidad de reducir la emisión primaria de dinero, por lo que resulta altamente deseable en etapas de crecimiento alcanzar el superávit fiscal lo más pronto posible. Por lo cual es necesario realizar el ajuste en el gasto destinado a los subsidios energéticos, y alcanzar el superávit mediante un incremento de los impuestos más progresivos;

d) Finalmente es necesaria una política integral de acuerdos de precios donde se determinen los costos por cadena de valor y queden establecidos márgenes de ganancia adecuados definiendo precios de la energía, los alimentos básicos, las telecomunicaciones, los alquileres y la indumentaria. Esto debe realizarse conjuntamente con políticas activas de crecimiento de la oferta y desarrollo de las cadenas productivas: incentivos al desarrollo proveedores locales, proliferación de mercados centrales para evitar abusos por el carácter monopsónico de las empresas de comercialización, administración del comercio exterior (aperturas sectoriales) y la intervención de empresas estatales que funcionen de manera eficiente, fijando precios para la obtención de rentabilidades razonables.

La combinación de estas políticas podría alcanzar conjuntamente los objetivos de acumular reservas, reducir la emisión monetaria y estabilizar los precios relativos, medidas que en su conjunto llevarán a una reducción de la inflación en un semestre, mientras se avanza progresivamente al escenario de equilibrio macroeconómico de mediano plazo.

I. Introducción

Desde la salida de la convertibilidad se observa un proceso de depreciación de la moneda nacional que se expresa en el crecimiento (por ciclos) de la tasa de inflación y genera importantes distorsiones a nivel macro y microeconómico, con dificultades cada vez mayores para consolidar condiciones de crecimiento económico y mejora de los ingresos reales.

En la sección II de este Plan de Estabilización se analiza minuciosamente los determinantes de este proceso inflacionario desde una perspectiva multicausal, observando las distintas etapas de los últimos 20 años y los factores bajo los cuales se pudo alcanzar crecimiento con inflación baja y estable. A partir de este estudio se determinan tres causas esenciales de la aceleración inflacionaria: la emisión monetaria para financiar el déficit del sector público, la incapacidad para acumular reservas por cuenta corriente y la concentración oligopólica de sectores críticos de las cadenas de valor.

Realizado el diagnóstico, en la sección III se establece cuál es el escenario de equilibrio estable de mediano plazo que se pretende alcanzar, con sus respectivos parámetros en términos de la regulación del mercado cambiario y el equilibrio del sector externo, las políticas estratégicas para paliar los efectos de la concentración económica y los mecanismos de amortiguación de futuros shocks externos inesperados.

Finalmente, en la sección IV detallamos las herramientas específicas que conforman este Plan en términos de política fiscal, monetaria, cambiaria y de precios. Con las mismas, se establecen metas semestrales que abarcan desde el presente hasta el año 2026, para el cual se propone como objetivo alcanzar una inflación del 2%, superávit gemelos, crecimiento económico sustentable y, como consecuencia, el crecimiento del empleo y el salario real. En el Anexo puede consultarse la evolución de estas metas a lo largo de la vida del Plan.

II. Caracterización del proceso inflacionario

Desde hace aproximadamente una década Argentina vive un proceso de aceleración inflacionaria donde, si bien existen picos y valles, se observa claramente una tendencia creciente de largo plazo en la tasa inflacionaria.

Para poder establecer un Plan de Estabilización adecuado para la coyuntura económica actual, se observa el comportamiento de la inflación versus un conjunto de variables macroeconómicas que habitualmente se identifican como explicativas del fenómeno en la bibliografía. Mediante este proceso se identifican cuatro períodos diferentes:

1. Un período con crecimiento económico, tipo de cambio estable, acumulación de reservas por superávit corriente y baja emisión monetaria, donde se verifican niveles de inflación bajos y estables (2004-2011).
2. Un período de estancamiento económico con tipo de cambio estable (con controles cambiarios), pérdida de reservas, acelerada emisión monetaria y donde la inflación se eleva de a niveles entre 20% y 30% anual (2012-2015).
3. Un período con recesión económica, varios saltos devaluatorios del tipo de cambio, acumulación de reservas mediante endeudamiento (que caen abruptamente al final del período) y caída de la emisión monetaria. Aquí la inflación se eleva a niveles del 50% anual (2016-2019).
4. El período actual, donde conviven una gran recesión con rápido rebote, crecimiento controlado del tipo de cambio (con controles), drenaje constante de reservas, salto importante en la emisión monetaria y donde la inflación alcanza niveles por ahora del 60%, sin haber tocado techo (2020-2022).

En base a este análisis, se establecen una serie de regularidades empíricas. En primer lugar, los períodos de crecimiento económico convivieron tanto con períodos de inflación baja y estable como con períodos de aceleración. Las recesiones económicas, por su parte, en los casos en que fueron inducidas por factores externos (crisis del 2008 y pandemia) estuvieron acompañadas por una desaceleración de la inflación. En cambio, aquellas que surgieron a causa de saltos del tipo de cambio (casos de 2014, 2016 y 2018-2019) se reflejan en un salto inflacionario, la cual tiende a desacelerarse pero sin volver a los niveles previos, marcando nuevos pisos.

Por el lado de las reservas y la emisión monetaria, resulta importante destacar que el único período donde convivieron crecimiento con inflación baja y estable fue aquel donde se fortalece la acumulación de reservas y la asistencia monetaria al Tesoro es baja (definida como la suma acumulada de Adelantos Transitorios y Utilidades del BCRA transferidas al Tesoro, tradicionalmente llamado “emisión”). La utilización de este último indicador en lugar de la Base Monetaria responde a que se advirtió que, pese a que desde el año 2013 se utilizan (cada vez en mayor medida) diversos instrumentos del BCRA para esterilizar la moneda, el crecimiento de los pasivos remunerados (LEBAC, LELIQ, etc) parece ser incorporado en las expectativas de los agentes económicos, reduciendo el efecto de la esterilización.

Se considera que el tercer factor de importancia que explica el proceso inflacionario es la concentración oligopólica de la economía, que dificulta implementar políticas de incremento del salario real. Esto solo pudo ser sorteado durante el período 2003-2012, cuando el crecimiento y las políticas de ingreso estuvieron acompañados por el contexto macro descrito y por la re-implementación de regulaciones y controles contra los abusos oligopólicos, muchas de las cuales habían sido eliminadas en los noventa. Desde nuestra visión, la concentración de mercado no explica el impulso inicial, sino que actúa como un mecanismo de transmisión de los factores previamente analizados, por lo tanto garantiza que el nivel de precios sea elevado.

Haciendo foco en el proceso de aceleración inflacionaria actual, el mismo comienza a finales del año 2020, mientras empezaba a sentirse la recuperación de la actividad económica en coincidencia con el un incremento muy importante de la Base Monetaria Ampliada (Base Monetaria + LELIQ + pases) y de la caída de las reservas internacionales del segundo semestre de ese año. La aceleración se sostuvo durante el año 2021 a pesar del intento de utilizar el tipo de cambio como ancla nominal y se vio reforzada durante comienzos del 2022 al impactar de lleno la suba del precio de los commodities que comenzó con la pandemia y tuvo un nuevo salto con el conflicto Rusia - Ucrania. Es notable como bajo estas condiciones el crecimiento económico no pudo ser acompañado de una mejora generalizada de los salarios reales, dado que las subas nominales en una economía son trasladadas a precios por los actores concentrados que forman expectativas.

El problema del bimonetarismo: En el proceso actual se convalida la mencionada importancia de la Base Monetaria Ampliada y las reservas internacionales cuando se la compara con la evolución del tipo de cambio paralelo (seleccionamos el dólar Contado Con Liquidación por su mayor volúmen respecto de sus pares). Esto guarda relación directa con el deterioro constante de la hoja de balance del BCRA. Mientras que el pasivo se hace cada vez más grande (debido al incremento constante de los pasivos remunerados), por otra parte el activo - compuesto principalmente por reservas internacionales - se reduce. Esta dinámica refuerza el impacto de las expectativas sobre los tipos de cambios financieros.

El nivel actual del dólar paralelo, como se menciona arriba, se determina principalmente por factores monetario-financieros. Por su parte, la política cambiaria del dólar oficial intenta, según se planteó en el Acuerdo con el FMI recientemente aprobado, sostener un tipo de cambio real multilateral estable. Cabe preguntarse entonces ¿Se encuentra el mismo en un nivel adecuado para mantener un superávit de la balanza comercial? Si observamos los resultados de enero a abril veremos que el resultado comercial totalizó 2.830 millones de dólares. Sin embargo, esto se explica en mayor medida por los altos precios de commodities, que han abultado considerablemente el monto obtenido por nuestras exportaciones. Por ende, el nivel actual del tipo de cambio oficial es adecuado solo en la medida en que se mantengan estos términos del intercambio históricamente favorables.

De esta manera, es posible concluir que el dólar oficial se encuentra en niveles de equilibrio comercial (con estos precios de commodities) y el dólar paralelo se encuentra en niveles de equilibrio financiero.

Vale preguntarse, finalmente, si tiene mayor incidencia sobre los precios el dólar oficial según el cual deberían fijarse los bienes transables (importados y exportables) o si por el contrario los precios responden al dólar paralelo (ya sea en su formato de CCL o dólar blue, que evolucionan de manera similar). Al analizar la evolución del IPC desde la implementación de los controles de cambio hoy vigentes, podemos observar que (luego de la desaceleración por la pandemia) el mismo se encuentra en un punto medio entre ambos tipos de cambio. Lo cual indica que algunos precios de la economía se guían por el valor del oficial y otros por el valor del paralelo, o bien que la formación de precios se realiza aplicando un margen de ganancia (evaluado al dólar paralelo) sobre costos (con alto componente del dólar oficial). Resulta esperable que en una economía más competitiva las expectativas tendrían menor incidencia en la formación de precios.

En conclusión, determinamos que las causas centrales del actual proceso inflacionario son tres:

- La pérdida o al menos la baja acumulación de reservas internacionales que acompaña al ciclo de crecimiento actual.
- El financiamiento del déficit fiscal mediante emisión monetaria, aún cuando la misma sea esterilizada por el BCRA, profundizando el deterioro de la hoja de balance del BCRA.
- La concentración económica, que determina la gran incidencia de las expectativas sobre la inercia inflacionaria, situando al IPC en un punto medio entre el tipo de cambio oficial y paralelo.

III. Objetivo de mediano plazo

Según fue caracterizado, el proceso inflacionario actual debe su aceleración al drenaje de reservas y el exceso de oferta monetaria y debe su nivel a la concentración económica que opera como mecanismo de trasmisión de las expectativas y el incremento exógeno de los costos. Para desarrollar un plan de estabilización es necesario proyectar un escenario deseado a mediano plazo para la evolución de estos factores.

Vale preguntarse en primer lugar por los ingresos reales de la población. La historia reciente nos indica que en escenarios de inestabilidad macroeconómica, los salarios reales tienen grandes dificultades para ganarle a la tasa de inflación, mostrando una dinámica de doble espiral donde suelen perder. En nuestro análisis, el único período que muestra mejora del salario real constante es durante la etapa de alto crecimiento económico y baja inflación. Por esta razón, consideramos que la estrategia más efectiva actualmente para mejorar la distribución del ingreso es reducir la tasa inflacionaria replicando dicha situación, no intentando superarla nominalmente en una carrera sin destino.

ESe observó que el único proceso de crecimiento con estabilidad nominal coincidió con la presencia de acumulación de reservas vía cuenta corriente (no por endeudamiento) y con niveles bajos de emisión monetaria, que a su vez se desarrolló con un tipo de cambio estable. Actualmente la acumulación de reservas no logra consolidarse pese al superávit comercial, lo que se debe a los controles cambiarios que afectan negativamente en varios aspectos tales como:

- El adelantamiento, la sobrefacturación o las distintas maniobras en torno a las importaciones que permite acceder a dólares al precio oficial.
- La liquidación de dólares provenientes del turismo extranjero, que se realizan en los mercados paralelos.
- La amortización del sobre-endeudamiento en moneda extranjera alcanzado por las empresas en la anterior gestión, aprovechando el acceso al precio oficial (lo que resulta, en la práctica, un subsidio de esta deuda).

Por estas razones, para lograr un proceso de crecimiento con acumulación de reservas deben cumplirse dos condiciones en el mediano plazo: 1) La unificación del mercado cambiario, reduciendo la intervención a controles macroprudenciales para evitar los efectos negativos de los capitales financieros de corto plazo y 2) Un tipo de cambio real multilateral compatible con el superávit de la balanza comercial a precios de commodities históricamente normales.

Para que ambas condiciones se cumplan simultáneamente el valor de equilibrio de la función financiera de la divisa (BMA sobre reservas) debe coincidir con el valor de equilibrio de la función comercial de la divisa (dado por ITCRM). Esta coincidencia podría hacerse, como sugieren en general los economistas de corte liberal, llevando el dólar oficial a niveles del dólar paralelo (mega-devaluación). Sin embargo, esto no implicaría un equilibrio de largo plazo por varias razones:

En primer lugar, si el dólar oficial se devaluara hasta alcanzar al dólar CCL, implicaría un aumento cercano al 80% (sobre el cual probablemente habría un efecto overshooting llevándolo momentáneamente a un valor aún más alto). Esto implicaría un valor del ITCRM de 175 puntos, el cual equivaldría a valores mayores a los del gobierno de Néstor Kirchner, sólo superados en el año 2002. Es decir, resulta muy superior al equilibrio comercial, aún con precios de los commodities más bajos que los actuales.

En segundo lugar, un salto semejante del dólar oficial no resultaría estabilizador, sino por el contrario llevaría los precios hacia niveles del dólar CCL, lo cual sabemos por el Gráfico nº 5 que implicaría un abrupto salto inflacionario. Como se muestra en los distintos paneles del Gráfico 2, la devaluación brusca pone un piso mayor a la inflación a la vez que genera caída de la actividad, razón por la cual se ven resentidos los ingresos fiscales, implicando mayor necesidad de financiamiento del déficit y probablemente emisión monetaria (como sucedió en 2016) anulando el efecto positivo de la acumulación de reservas. Estimamos que dicho ajuste llevaría la inflación anual a un piso del 100%.

En tercer lugar, un ajuste de este tipo implicaría una importante caída del salario real, tanto deflactado por precios como en dólares, reduciendo el poder adquisitivo y el consumo, elevando la pobreza y la desigualdad. El resultado sería catastrófico en términos sociales y probablemente inestable en términos políticos, elevando la incertidumbre y la conflictividad, lo que podría llevar a espiralizar la crisis.

Por estas razones, la estrategia adecuada a largo plazo es lograr una confluencia de los equilibrios en niveles intermedios entre el dólar oficial y paralelo. Esto Implica un aumento del dólar oficial de mucha menor magnitud y de forma paulatina, y a su vez una reducción en términos reales del valor de equilibrio financiero. Para alcanzar esto se requiere reducir la relación entre la Base Monetaria Ampliada y las Reservas Internacionales. Para ser concretos, se propone dólar entre $160 y $165 a precios de hoy, para lo cual es necesaria una reducción de la Base Monetaria Ampliada sobre las Reservas del 25% e implica un nivel del ITCRM similar al del año 2010, donde el superávit comercial fue superior a los USD 11 mil millones con exportaciones promedio de USD 5,7 mil millones (hoy rondan los 7 mil millones). Este valor de equilibrio de largo plazo podría ser incluso menor (siempre en términos constantes) en caso de desarrollar adecuadamente los complejos exportadores de energía y minería.

A mediano plazo, a su vez, debe tomarse en consideración la importancia de regular la concentración dentro de los sectores estratégicos de la economía, de manera que el desarrollo nacional se vuelva menos vulnerable a los ataques especulativos y a los cambios en las expectativas. Sería naive decir que la solución a este problema es impulsar la competencia. Esta afirmación desconoce el desarrollo del capitalismo en el siglo XX y la existencia de rendimientos crecientes a escala en sectores productivos. De hecho, la concentración económica convive con estabilidad de precios en las economías desarrolladas. Por lo tanto, el manejo de los mecanismos de trasmisión de la inflación que surge de la concentración deben atacarse de la siguiente manera: en primer lugar, utilizar el comercio internacional como pívot de los sectores concentrados, es decir, construir procesos competitivos dinámicos a partir de la potencial apertura selectiva para disuadir la escalada de precios explicada por la concentración económica. Esto permitirá que los monopolios en su carácter de únicos oferentes no puedan aprovechar su situación frente al peligro de potenciales competidores y se vean obligados a la constante innovación para obtener rentas extraordinarias. En segundo lugar, establecer el uso de componente local en la cadena de producción que permita desarrollar horizontal y verticalmente las cadenas de producción, de forma tal que las ganancias en productividad por los rendimientos a escala crecientes sean aprovechados por otros sectores productivos generando mejoras en la calidad de sus procesos, su volumen de producción y, en definitiva, su productividad. Finalmente, dado que la concentración impone barreras de entradas difíciles de sortear para pequeños y medianos productores, es necesario promover desde el estado la cadena de proveedores locales que permita a las empresas cumplir con el contenido nacional de la manera más eficiente. Entretanto, se deben impulsar políticas de innovación y asistencia crediticia a estas firmas nacientes, dado que son las pequeñas y medianas empresas las que explican el grueso del empleo formal privado en nuestro país.

Resta considerar el efecto de los shocks externos. En términos financieros mencionamos la importancia de sostener controles macroprudenciales para los capitales de corto plazo, lo cual es un consenso a nivel internacional a partir de la crisis subprime del 2008. En términos comerciales, resulta importante aplicar una herramienta que permita suavizar los golpes positivos y negativos en los términos del intercambio, dados principalmente por la variación en el precio de los commodities. Para esto, afirmamos que la herramienta principal son las retenciones móviles¹, que permiten desacoplar los precios internos de los internacionales, y además proveen una rentabilidad relativamente constante al sector que permite tomar decisiones de inversión de mediano y largo plazo². Está claro que el nivel de estos impuestos es materia de discusión y negociación entre distintos actores sociales y políticos, donde debe alcanzar un consenso en torno a precios que permitan obtener una rentabilidad adecuada al sector y también ser accesibles para el consumo interno.

En definitiva se planifica un escenario de mediano plazo que asegure:

a) Un mercado cambiario único y en equilibrio alrededor de los $165 (a precios de hoy) con un tipo de cambio real multilateral competitivo.
b) Estabilidad en la relación Base Monetaria Ampliada y Reservas, para lo cual es necesario asegurar el superávit fiscal y minimizar la emisión monetaria en contextos de crecimiento.
c) Reducción del impacto de la concentración en la aceleración mediante aperturas selectivas y desarrollo de proveedores locales competitivos.
d) Retenciones Móviles que permitan estabilidad en los precios internos y rentabilidad adecuada en los sectores exportadores.

Por supuesto, entre el escenario de mediano plazo que permite un crecimiento sostenible y el presente escenario de inestabilidad, existe una importante brecha, para lo cual a continuación se detallan las políticas de corto plazo que permiten confluir al escenario deseado.

IV. Herramientas de corto plazo

A corto plazo resulta esencial implementar un set de política que permita desplazarnos hacia el escenario deseado a mediano plazo. En ese sentido debe controlarse la actual sangría de reservas, disminuir el ritmo de emisión monetaria y efectuar acuerdos de precios que permitan establecer los precios relativos acorde a los costos. Para ello se plantea el siguiente plan económico:

- Política monetaria: Diseñar una regla monetaria donde se establezca una tasa de interés real positiva pero por debajo de la tasa de crecimiento, es decir: Tasa de crecimiento > tasa de interés > tasa de inflación. Esta medida por un lado generará un incentivo a la liquidación de exportaciones y análogamente un desincentivo al adelantamiento de las importaciones (debido al rendimiento superior de la tasa de interés respecto al crecimiento del dólar oficial), pero tiene como ventajas que si bien puede desacelerar el crecimiento³ permitirá continuar con la creación de empleo privado que se verifica desde mediados del 2020 en adelante, y además será un esquema sustentable gracias al crecimiento de los pasivos por debajo del crecimiento económico. Un shock en la tasa de interés en conjunto con la presentación de un plan económico consistente deberá contribuir a la desaceleración de la inflación en el corto plazo.

- Política cambiaria: Para alcanzar el objetivo a mediano plazo donde confluyen los distintos tipos de cambio a un precio intermedio, es imprescindible frenar la sangría de reservas, por lo cual se debe dejar de subsidiar al turismo, al ahorro y al desendeudamiento de empresas con los dólares aportados por el sector exportador. El mecanismo para lograr esto es el desdoblamiento formal del mercado cambiario oficial, coexistiendo un mercado libre de cambios para ahorro, turismo y operaciones financieras (cuyo precio se fijará libremente entre la oferta y la demanda como ocurre actualmente en los mercados paralelos) con un mercado comercial de cambios donde únicamente estarán autorizados a operar los exportadores e importadores, cuyo saldo remanente absorberá el Banco Central, incrementando sustancialmente la acumulación de reservas. En el mercado comercial el precio se fijará diariamente por la comunicación A3500 del BCRA como ocurre actualmente. Este precio continuará su sendero de crecimiento (crawling peg) asegurando un valor mayor a la tasa de inflación pero menor a la tasa de interés, para dar consistencia al modelo. Una vez alcanzada la confluencia del dólar oficial y dólar paralelo (estimada a comienzos de 2025) puede producirse la reunificación cambiaria, eliminado la mayoría de los controles cambiarios, salvo las mencionadas regulaciones macroprudenciales.

- Política fiscal: La sustentabilidad de este esquema depende de la posibilidad de reducir la emisión primaria de dinero, lo cual depende de la capacidad de endeudamiento del Estado y de la magnitud de su déficit fiscal. Por esta razón, teniendo en cuenta que el endeudamiento debilita y no fortalece a la política pública, resulta altamente deseable en etapas de crecimiento alcanzar el superávit fiscal lo más pronto posible (sin resentir la estructura social). En la situación actual no resulta deseable ni conveniente un recorte en el gasto social ni en la inversión pública en infraestructura, por lo cual es necesario realizar el ajuste en el gasto destinado a los subsidios energéticos. Esto puede realizarse o bien generando una segmentación tarifaria tal y como se propuso el gobierno que permita estabilizar dicho gasto alrededor de un valor real constante (no creciente como sucede actualmente) o bien eliminando totalmente los subsidios y destinando parte de esos recursos a fortalecer la asistencia social (subsidio a la demanda). La ventaja en este caso es que al crecer la economía e incorporar más personas al mercado de trabajo formal, este gasto se reduciría pasando a ser contra-cíclico. Por el lado de los ingresos tributarios será necesario alcanzar el superávit mediante un incremento de los impuestos más progresivos: El impuesto a las ganancias, bienes personales y las retenciones, que además como fue mencionado cumplen un rol en la estabilización de precios de mediano plazo.

- Política de control de precios: Es necesaria una política integral de acuerdos de precios donde se determinen los costos por cadena de valor y queden establecidos márgenes de ganancia adecuados definiendo precios de la energía, los alimentos básicos, las telecomunicaciones, los alquileres y la indumentaria. Esto debe realizarse conjuntamente con políticas activas de crecimiento de la oferta y desarrollo de las cadenas productivas: incentivos al desarrollo proveedores locales, proliferación de mercados centrales para evitar abusos por el carácter monopsónico de las empresas de comercialización, administración del comercio exterior (aperturas sectoriales) y la intervención de empresas estatales que funcionen de manera eficiente, fijando precios para la obtención de rentabilidades razonables.⁴

La combinación de estas políticas podría alcanzar conjuntamente los objetivos de acumular reservas, reducir la emisión monetaria y estabilizar los precios relativos, medidas que en su conjunto llevarán a una reducción de la inflación en un semestre, mientras se avanza progresivamente al escenario de equilibrio macroeconómico de mediano plazo.

En una primera fase el objetivo del plan sería desacelerar la inflación del 62% actual al 36% para 2023, mediante la eliminación del déficit primario, la acumulación de 3.000 millones de reservas (por debajo de la meta del FMI) y una tasa de interés real positiva que comenzará en niveles alto pero bajará progresivamente manteniéndose siempre por encima de la inflación y del crawling peg (variación del dólar comercial). La relación Base Monetaria Ampliada sobre Reservas disminuirá en términos reales, lo que implica que el valor del dólar financiero, definido en el mercado pero que naturalmente orbita alrededor de esta relación, se irá acercando progresivamente al valor del dólar comercial (que crece en términos reales).

En la segunda fase, hasta finalizar 2025, se produce el alineamiento de expectativas mientras continúa la confluencia del dólar comercial y financiero y se van eliminando progresivamente los controles de cambio más estrictos, mientras a su vez se consolida el superávit fiscal. La meta para esta fase es desacelerar la inflación del 26% al 8%.

Finalmente, una vez que el valor del dólar comercial se iguala a la relación Base Monetaria Ampliada sobre Reservas, puede ejecutarse la unificación estable del mercado cambiario en niveles competitivos, a partir de donde la inflación desciende hasta el 2%, con un dólar de equilibrio de largo plazo de $320 en pesos corrientes, o alrededor de $165 en pesos del 2022. De estas estimaciones surgen los valores detallados en el Anexo I.

ANEXO I




NOTAS AL PIE

¹ Actualmente puede mencionar el ejemplo de Rusia como economía desarrollada que utiliza este mecanismo para desacoplar los precios internos. Ver nota.

² La ventaja de un esquema de este tipo ha sido reconocido por ejemplo por empresas del sector de minería de cobre, dado que disminuye la presión impositiva ante caídas de los precios.

³ Hoy el crecimiento se ubica un 6% por encima del 2021, El impacto del incremento de la tasa será relativamente suave debido a que el crédito en la economía actualmente alcanza el 8% del PBI, un indicador bajo.

⁴ Un ejemplo de esto puede ser la creación de una inmobiliaria estatal que compre departamentos en venta y los ponga en alquiler con una rentabilidad target entre el 3% y el 5%. Esto implicaría una reducción de precios de alquiler de hasta un 30%.